中国基金报记者 吴君

近日，知名百亿私募半夏投资创始人李蓓的一篇关于雪球类场外期权和理财产品的风险提示的文章，在业内引发刷屏。

李蓓直言，目前雪球类期权潜在收益显著下降，潜在风险显著上升。公司今年已经没有建仓任何雪球类期权，未来1个月也绝对不会买入任何雪球类衍生品。

(资料图片仅供参考)

同时，李蓓也提到，之前有不少金融机构在宣传营销场外期权和雪球类理财产品时，用她做案例。“感谢同行和投资者们对我们的认可和引用，但在当前时刻，我觉得有必要提醒一下风险。我非常不希望看到：有投资人因为对我的认可购买了此类产品，后续遭遇了损失。”

雪球产品的全称是“雪球型自动敲入敲出式券商收益凭证”，本质为带障碍条款的奇异期权，设有敲入敲出两条线。投资者购买雪球结构本质类似卖出看跌期权、并获取期权费，标的可挂钩指数、个股、商品等，是一种高风险的投资产品。

然而近年来，有些渠道将雪球产品包装成“类固收”产品卖给投资者，还有公众号拿李蓓、董承非等私募大佬投资雪球产品做营销宣传。基金君采访了多位私募人士，他们强调，这种拿明星基金经理来“带货”的做法是不合适的，可能导致大量投资者追捧雪球产品。雪球产品从来不是类固收的产品，一旦标的价格出现大幅下跌并触发敲入，投资者将承担较大亏损。

潜在风险显著上升

今年没有建仓任何雪球类期权

3月12日，李蓓在半夏投资的微信公众号发文《风险提示》，提醒投资者当前要注意雪球类场外期权和理财产品的投资风险。

李蓓讲到，去年四季度她抄底A股的时候使用了一些类似于雪球的场外期权和场内期权组合作为工具。有不少金融机构在宣传营销场外期权和雪球类理财产品的时候，用她做案例，甚至直接引用半夏的月报。“感谢同行和投资者们对我们的认可和引用，但在当前时刻，我觉得有必要提醒一下风险。我非常不希望看到：有投资人因为对我的认可购买了此类产品，后续遭遇了损失。”

关于雪球类产品，李蓓表示，即便不考虑净值波动，雪球和有类似效果的期权组合，并不是一种无风险的金融产品，当挂钩指数的下跌幅度达到一定水平之后（20%以上），投资人是会面临切实的比较大比例的本金损失的。

雪球产品当前存在潜在风险，李蓓称，一是500指数绝对点位较比当时高了5%以上，二是国内的利率水平显著高于当时，三是国内机构的股票仓位显著高于当时，四是因为票息下降太多，当前主流雪球已经从75敲入，变成80敲入。“综合以上，当前购买雪球理财，建仓雪球类期权，潜在的风险显然是显著高于去年四季度我建仓的时候。潜在收益显著下降，潜在风险显著上升，随着时间变化，雪球类产品从一个好的选择，变成了一个显然已经不是那么好的选择。”

李蓓直言，“我自己在2023年后，便没有建仓任何雪球类期权，未来1个月，也绝对不会买入任何雪球类衍生品。”

在当前市场环境下，雪球结构产品的收益和风险特征如何？

大墉资产分析，当前市场中，国内复苏环境是确定的，但国际环境高不确定性仍存，市场波动率变大的。当波动率上升时，雪球期权发生敲出的概率变大，同时发生敲入的概率也变大，敲入概率变大给投资者带来的边际损失，远大于敲出概率给投资者带来的边际收益，因此投资者购买雪球的盈利概率将变小。

睿亿投资副总经理李进表示，雪球结构产品主要是证券公司发行的产品，通过挂钩指数、个股、商品等标的，设置敲出、敲入条件，然后决定产品最终损益情况，是一种复杂的金融衍生品，具有较高风险。过去一两年由于A股市场整体走势低迷，个股与指数均出现较大幅度回撤，雪球产品由于其特殊的期权机制，较快受到市场关注，比如中证500和中证1000指数的雪球产品。“最近有私募提示雪球产品风险，理由是中证500指数已经实现了一定程度的反弹，潜在收益率显著下降，潜在风险则有所上升。雪球产品从来不是保本产品，所以投资者随时应该注意相关风险。”

鹤禧投资认为，雪球结构产品一直有着固有的风险收益特征，即大概率获得较少收益，小概率出现大额亏损，当前市场环境下也是一样。

拿基金经理“带货”雪球不合适

投资者需要注意雪球的风险

诚如李蓓提到的，现在有些渠道宣传营销场外期权和雪球类理财产品的时候，用她做案例。基金君其实近期也在一些公众号看到了不少类似的宣传内容，比如说李蓓、董承非等私募大佬都在转战雪球，还有雪球带来的年化收益有多高，诸如此类的。

鹤禧投资表示，雪球结构期权的风险一直客观存在，只不过一直以来很多投资者对这种期权结构了解不够深入，近期由于一些渠道拿明星基金经理来“带货”，导致大量投资者追捧雪球期权结构，才使得基金经理出来讲话，对于雪球产品的风险提示走进大众视野。“我认为这种风险提示是恰当的，有助于投资者进一步厘清雪球期权结构的风险收益。”

大墉资产告诉基金君，这个做法是防止部分机构蹭热点，营销高风险产品给不专业投资者。对于投资者来说，买入雪球产品看上去是买入了一个有条件兑付的固定收益凭证，但雪球产品的底层结构是一个带敲入和敲出条款的障碍看跌期权，投资者投资雪球产品时实际上是卖出了这样一个看跌期权，投资者支付的固定收益凭证本金可以看成卖出期权时支付的保证金，而投资者获得收益时可以看成延期获取期权的权利金。

李进认为，雪球产品本质上是投资者向机构出售了一份向上敲出看涨期权+向下敲入看跌期权。比如某标的指数产品触发敲出条件，投资者可以拿回本金但不一定有票息收益（取决于敲出时间）；如果触发敲入条件，投资者不但可能没有票息收益，还要全部承担指数跌幅相应的亏损；如果未触发敲出和敲入条件且持有到期，投资者将拿回本金和票息收益。“作为一般投资者难以评估相关投资风险。”

事实上，过去几年有些渠道还将雪球产品包装成“类固收”的产品卖给投资者，监管一直非常关注雪球产品，要求强化“雪球”产品的风险管控。

鹤禧投资认为，雪球期权绝不能被简单看成“类固收”产品，“对于投资雪球期权，我认为还是要彻底了解期权结构，以及可能存在的风险收益点，不能用‘大概率赚钱’、‘大家都在做说明也没什么风险’等惯性思维麻痹自己，谨慎客观地进行雪球类期权投资。”

李进表示，雪球产品对于长期看好股市却厌恶波动的投资者，能够在标的证券价格小幅震荡过程中提供稳定的票息收益，但也绝非类固收产品。在单边上涨行情中，雪球产品容易发生敲出，投资者有可能错过上涨行情；在单边下跌行情中，容易敲入，投资者兜底，承担主要损失。“雪球产品最大风险点在于，一旦标的证券价格出现大幅下挫并触发了敲入条件，投资者将承担标的证券跌幅的相应亏损。”

在投资方面，大墉资产建议，一是要关注雪球产品底层结构，适合专业投资者购买；二是投资者更适合在标的资产波动不大时，或预期波动率会下降时，进行雪球产品的投资。

编辑：舰长

审核：许闻